La estabilización macroeconómica y la recuperación de la inversión privada en Venezuela dependen en buena medida del manejo fiscal y monetario, pero también del tamaño relativo de la deuda, del perfil de los acreedores y de la calidad de las instituciones que median la relación entre el Estado y los mercados. Mientras no exista una reestructuración integral de la deuda, acompañada de un marco institucional creíble y de un proceso de normalización de las relaciones financieras internacionales, cualquier recuperación será frágil y limitada.
El colapso macroeconómico y el problema de la deuda
En 1998, en vísperas de la llegada de Chávez al poder, Venezuela reportaba un PIB per cápita similar al de México, situándolo entre los cinco países más ricos de América Latina. Sin embargo, la economía venezolana se encontraba en una situación frágil, marcada por un estancamiento prolongado debido a la alta dependencia del petróleo y a los bajos precios internacionales de este producto. Entre 2000 y 2013, Venezuela experimentó un período de crecimiento elevado, pero altamente volátil, impulsado por el boom petrolero y el gasto público. Este crecimiento se dio en paralelo con una manipulación de precios por parte del gobierno y un deterioro de instituciones como son el banco central, la empresa petrolera estatal y el poder judicial.
En 2013, el país empezó a experimentar una contracción económica sin precedentes en la historia reciente de América Latina. La destrucción de la capacidad productiva como resultado de las expropiaciones y de una inflación creciente —que alcanzó su máximo en 2018, cuando los precios llegaron a duplicarse cada diecisiete días— fueron factores explicativos de dicho colapso. Además, el desplome de la producción petrolera —que en años pasados había representado más del 60 % de los ingresos fiscales y casi 90 % del total de las exportaciones— también contribuyó a la reducción de la actividad económica. Se estima que el PIB de Venezuela se contrajo a lo largo del siglo XXI en aproximadamente un 75 %, conduciendo con ello a que su PIB per cápita sea en la actualidad el más bajo entre los países de América del Sur.
Sorprendentemente, a lo largo de este proceso de colapso, el gobierno continuó teniendo acceso a fuentes de financiamiento, lo que llevó a que, en un lapso de veinte años, la deuda externa se quintuplicara, hasta alcanzar hoy en día un saldo equivalente a alrededor del 180 % del PIB.
La deuda externa de Venezuela adquirió una dimensión macroeconómica crítica no solo por su valor, sino también por las muy altas tasas de interés que debía pagar, como reflejo de la elevada probabilidad de incumplimiento. A modo de ejemplo, a inicios de 2016, el gobierno venezolano se endeudaba en dólares a una tasa de interés que estaba treinta y ocho puntos porcentuales por encima de la que pagaba México. Ante la precariedad económica, en 2017 el gobierno venezolano dejó de cumplir con sus obligaciones financieras. Este incumplimiento no dio lugar a un proceso ordenado de reestructuración y refinanciamiento. Por el contrario, la ausencia de una negociación formal condujo a una acumulación de intereses vencidos, penalidades y litigios, incrementando con ello la deuda y limitando de manera importante la capacidad de importar bienes de capital e insumos.
Aunque la deuda venezolana fue emitida originalmente con plazos relativamente largos, el default prolongado ha convertido la mayor parte de las obligaciones en pasivos exigibles, eliminando en la práctica un perfil de vencimientos ordenado. Así, en la actualidad, el problema de la deuda no es únicamente de liquidez, sino también de solvencia. Incluso bajo supuestos optimistas de crecimiento, el servicio de la deuda resultaría incompatible con la capacidad de generación de divisas del país. Más aún, la falta de una reestructuración integral ha transformado la deuda en un pasivo jurídico que impide el acceso a los mercados financieros internacionales.
Perfil de los acreedores
Uno de los rasgos distintivos del caso venezolano es la composición de sus acreedores externos. A diferencia de otros países latinoamericanos, donde los tenedores de bonos y los organismos multilaterales concentran la mayor parte de la deuda, Venezuela enfrenta simultáneamente a tres grandes grupos de acreedores que persiguen objetivos distintos: los poseedores de bonos, los gobiernos de China y Rusia, y litigantes extranjeros afectados por expropiaciones.
Los poseedores de bonos concentran prácticamente la mitad de la deuda externa. Entre estos acreedores se encuentran los llamados fondos buitre, especializados en comprar a descuento la deuda de países en default o cercanos a él. Su negocio consiste en esperar mejores tiempos para obtener un precio de reventa superior al que pagaron por los bonos. En segundo lugar, se encuentran los gobiernos de China y Rusia. Una fracción importante de los préstamos otorgados por China tiene como garantía crediticia el petróleo venezolano. Además, China ha privilegiado históricamente acuerdos políticos y estratégicos por encima de reestructuraciones financieras con quitas explícitas. En el caso de Rusia, Venezuela paga su deuda mediante envíos de petróleo, participación en empresas mixtas y concesiones petroleras, derivados de una reestructuración acordada en 2017. Finalmente, existe un conjunto de acreedores —mayoritariamente empresas estadounidenses y canadienses— que surgen como resultado de resoluciones por litigios derivados de expropiaciones realizadas por el gobierno venezolano durante la primera década del presente siglo. Estos acreedores poseen títulos ejecutables en jurisdicciones extranjeras y han logrado apropiarse de activos venezolanos ubicados fuera del país.
La fragmentación de acreedores genera un severo problema de coordinación. Ningún acreedor individual tiene incentivos suficientes para aceptar quitas significativas si anticipa que otros acreedores —particularmente los del tercer grupo— podrán recuperar un mayor valor mediante acciones legales. Este dilema reduce la probabilidad de un acuerdo voluntario y retrasa la resolución del default. Este problema se ve agravado aún más con la presencia de China y Rusia como acreedores de Venezuela. No es claro cómo el gobierno estadounidense logrará —en el contexto geopolítico actual— convencer a estos dos países de participar en un proceso de renegociación que implique perder su influencia en Venezuela.
Por otro lado, la presencia de acreedores con títulos ejecutables en el extranjero reduce el atractivo para los inversionistas, pues su rentabilidad se vería afectada en caso de que los acreedores reclamen una fracción de los ingresos esperados en compensación por los pasivos acumulados. En este sentido, la deuda actúa como un impuesto implícito sobre cualquier flujo futuro de ingresos externos, reduciendo con ello el atractivo de invertir en el país.
Así, el elevado riesgo jurídico asociado a litigios internacionales, sumado a la debilidad del Estado de derecho, constituye un importante desincentivo para la inversión de largo plazo. Considerando la fragilidad política en la que se encuentra el país, los inversionistas enfrentan una elevada incertidumbre respecto a los derechos de propiedad, la repatriación de utilidades y la estabilidad contractual. La existencia de acreedores con capacidad de embargo introduce, además, el riesgo de que nuevos proyectos se vean indirectamente afectados por disputas legales heredadas, aun cuando no estén directamente relacionados con la deuda soberana.
Conclusión
La estabilización de la economía venezolana y su transformación en un destino atractivo para la inversión requieren mucho más que un ajuste macroeconómico convencional. El problema central radica en la interacción entre un colapso productivo profundo, un default prolongado sin resolución y un perfil de acreedores fragmentado y heterogéneo.
Mientras no exista una reestructuración integral de la deuda, acompañada de un marco institucional creíble y de un proceso de normalización de las relaciones financieras internacionales, cualquier recuperación será frágil y limitada. En este sentido, el caso venezolano ilustra que la sostenibilidad macroeconómica no es únicamente una cuestión de balances fiscales o monetarios, sino también de instituciones capaces de hacer respetar los contratos y los derechos de propiedad de manera creíble y sostenida.
Análisis de especialistas de la Universidad Iberoamericana son presentados a nuestros lectores cada 15 días en un espacio que coordina el Departamento de Economía de la Universidad Iberoamericana, CDMX
Comentarios: pablo.cotler@ibero.mx
El autor es profesor-investigador del Departamento de Economía.